北控城市资源(03718.HK):公司好风凭借力,环卫拥

环卫格局正在重塑,龙头受益市场化率及进入门槛提升;公司师出名门且通过股权绑定大股东管理团队,助公司在环卫市场开拓、续约等竞争优势突出;危废板块布局合理,在山东青海等升规模领跑;主业高增推动业绩爆发且现金流强劲,预计 2019~2022 年净利 CAGR 将达 44.7%。首次覆盖,给予“买入”评级,目标价 2.80 港元。

聚焦环卫服务和危废处置,成长迅速的环保新贵。公司环卫及危废业务呈现高速增长态势,2017~2019 两大板块营收复合增长率分别高达 72%与 94%,在环卫及危废市场均已取得龙头地位。公司控股股东为北控水务集团,持股比例28%。

师出“北控系”名门,多重助力夯实优势和塑造壁垒。公司通过借助大股东的政府和渠道资源实施业务二次开发和交叉销售,在环卫市场争优势突出。大股东管理团队持有公司股本 12.33%,推动其有强烈意愿为公司推荐业务机会。公司具有管理基因且项目普遍高质,环卫毛利率在业内领先且仍有提升空间。多重优势助力公司发展势头良好,2019 年末的环卫合同总金额已达 220 亿港元,我们预计 2022 年其环卫市占率将从 2019 年末接近 1%提升至 2.3%,龙头地位届时将进一步巩固。公司可从大股东的环保重资产投资中收获协同效应,帮助其短周期轻资产环卫项目到期后顺利续约,提升服务粘性并加宽竞争护城河。

布局危废,综合解决城市固废难题。公司定位城市固废综合解决商,危废板块合理布局,在危废大省山东和青海领跑市场。公司 2019 年末的危废处置能力为42.2 万吨/年, 4个在建无害化处理项目将于 2020 年底前投运, 处理能力总共为12.23 万吨/年,预计 2022 年公司危废处置能力将增加至 72.2 万吨/年。

主业高增带动业绩爆发,轻带重谋整体发展。公司环卫受益于规模快速扩张和管理提效, 预计环卫毛利将从 2019 年的 4.82 亿港元增至 2022 年的 14.87 亿港元;危废受益于产能扩张和利用率提升,预计危废毛利将自 2019 年的 2.51 亿港元增至 2022 年的 4.87 亿港元。我们预计 2020~2022 年公司经营活动现金流净额分别为 11.0/12.4/16.5 亿港元,主业现金流创造能力表现优异,环卫和危废两大主业资产轻重结合,公司自我造血滚动支撑发展的能力极为突出。

投资建议:我们预计 2020~2022 年净利润分别为 5.50/6.65/8.53 亿港元,折算EPS预测为 0.15/0.18/0.24 港元,当前股价对应 PE分别为 8/7/5 倍。我们给予公司 2021 年 15 倍目标 PE,对应目标价为 2.80 港元,首次覆盖,给予“买入”评级。

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