郭晓利:我国期货市场30年改革与发展研究

文/意见领袖专栏作家 郭晓利(原郑州商品交易所总经理,大连商品交易所副总经理)

我国仍然处在社会主义市场经济的初级阶段,现货市场还在发育过程中,不够成熟,不够发达,不够充分。党的十九大提出,中国特色社会主义进入新时代,我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需求和不平衡不充分的发展之间的矛盾。30多年来从事大宗商品相关领域工作,使我对我国现货市场发展不平衡不充分问题有着比较深刻的认识,近年来组织团队对我国大宗商品领域黑色、有色、贵金属、能源、化工和等六大板块的20多个品种上千家产业链企业进行了调研和走访,梳理归纳了我国现货市场存在的五个方面共性的突出痛点和问题。现货市场的这些问题是现阶段我国大宗商品领域突出的发展困境,反映了现货市场在这些方面的强烈的发展需求,也在一定程度上制约着期货市场的发展和功能作用的发挥,是需要我们在期货市场服务实体经济过程中推动破解的难题。

货物仓储安全问题。近年来,因货物仓储安全问题出现的风险事件时有发生,社会影响比较大的如上海钢贸事件、事件等。这些风险包括货物灭失、货物权属、货物质量、货物数量等。从仓储环节发生的各类事件看,在所有调研的品种都存在这样的问题,这不是某一家仓储企业的问题,也不是国营仓储企业或是民营仓储企业中哪类仓储企业的问题,而是国内仓储行业面临的共性问题。因为缺少安全保证,企业把货物放在谁的仓库都不放心,造成现货不敢做大不能做大,不能放心做生意。企业只要把货物放进仓库就提心吊胆、如履薄冰。产业链企业特别是广大的贸易商,对放心库的需求非常迫切。

企业融资难融资贵问题。在我国大宗商品领域普遍存在融资难融资贵问题,矛盾比较突出。银行有资金,但因对中小企业经营不够了解又缺少控制手段而不愿意承担风险,中小企业尤其是中小民营贸易商难以从银行获取流动性支持。国有大企业资金充裕或是资金成本较低,过去民营企业通过贸易性融资从国有企业获取部分资金,但国有企业表内业务规模受限,近年国资委又禁止了融资性贸易业务。为了做生意,中小企业普遍寻求民间资本,从市场上拿钱,成本比较高。融资难融资贵成为广大中小企业经营中面临的一道坎。融资难融资贵问题存在两个倾向:产业成熟度高的行业,融资成本相对较低,产业成熟度较低的行业,融资成本相对偏高;越是终端用户,越是小的企业,融资成本越高。

企业对手方信用问题。企业的信用程度不够,企业和企业之间做生意就容易出问题,出现对手方信用风险问题。在买卖双方达成交易后,对手方是否能够真正履约,是很多企业面临的对手方信用问题。经常出现这样的情况,按照某一价格买卖双方达成了交易协议,如果后来出现价格上涨,卖方可能把已经承诺卖出去的货又以更高的价格卖给别的买家,导致原来签约的买家被违约;如果价格出现下跌,买方可能直接再从别的卖家那里低价买货,导致签了约的卖家被违约。履约与否的不确定性,不仅给企业正常经营带来巨大挑战,也常给经济秩序制造混乱。因为企业对手方信用问题的存在,也导致出现企业找交易对手方难的问题。

企业缺少衍生工具问题。企业更多需要个性化、非标服务和场外市场服务,满足这些需求的是中远期市场和场外市场,提供服务者主要是综合交易服务商,而我国恰恰既缺少这样的市场,又缺少综合交易服务商,导致企业缺少可用的衍生工具。我国的期货市场是半市场化条件下的“跳级生”,没有经历中远期阶段,加上现货市场发育不成熟,场外市场刚刚起步,国际市场上成熟的作为企业和市场间桥梁的综合交易服务商在国内刚开始出现,因此,目前90%以上的现货企业,特别是广大的中小企业还没有得到有效的衍生工具服务。

企业缺少国内国际市场定价话语权问题。企业是现货市场的交易者和构建者,理应成为期货市场的主要参与者。各种原因导致我国的期货市场以中小散户为主,现货企业因为参与期货市场套期保值交易的比率较低,在国内的期货市场缺少定价话语权;我国作为大宗商品的生产、消费和贸易大国,理应在国际市场拥有和现货市场地位相匹配的定价话语权,但遗憾的是今天我们还没有这样的定价话语权。因为没有国际定价权,我们的大宗商品国际贸易需要按照美国农产品、能源期货市场或是英国金属期货市场产生的价格签合同、做生意,时常要多付溢价,如果我们的企业要在国际期货市场进行实物交收,还必须到这些交易场所指定的其他国家或地区的交割仓库接货或是交货。

我国尚处在社会主义的初级阶段,从计划经济向市场经济转型时间比较短,从1978年改革开放至今40年,从1992年确立社会主义市场经济体制至今26年。我国大宗商品领域发展不平衡不充分的五大矛盾和问题,呈现我国社会主义市场经济发展初级阶段和大宗商品市场发展现状的特征。我国所处经济发展阶段是存在货物仓储安全问题、融资难融资贵问题、对手方信用问题的主要原因,美国在市场经济初级阶段也存在同样的问题,没有经历中远期阶段、场外市场发展滞后以及清理整顿的后遗症、对外开放程度不足是缺少衍生工具和企业定价话语权问题的主要原因。

美国的仓库法在一场大火中暴露形同虚设。在市场经济初级阶段的美国,市场秩序同样曾经混乱,仓储行业的信用程度也很差,弄虚作假的事件时有发生。1872年8月5日,一场大火在休﹒马赫尔拥有的作为芝加哥期货交易所交割仓库的依阿华粮库爆发,公开化了休﹒马赫尔的欺诈性经营行为。该仓库向州粮食登记注册官员斯特芬﹒克拉里报告火灾之前该仓库实际存放玉米128,065蒲式耳,燕麦47,124蒲式耳。然而,这些估计数与该粮库仓单持有者的保险数大不相符,保险的玉米总量约为373,000蒲式耳。保险公司坚定认为只弥补仓库内实际存放的财产,而银行接收仓单做抵押贷款,以防止仓库违约,因仓单数量与粮食数量产生的差异使银行神经紧张,坚持执行内部仓库检查、正确登记和仓单注销制度。粮食检察官揭露了马赫尔的依阿华粮库违背《仓库法》的情况,该法于19世纪70年代初期由伊利诺伊州颁布,第8条和第12条规定,仓储商有责任依据实际交割谷物撤销仓单,并向州登记注册官员报告撤销结果。调查表明,马赫尔接受谷物交割仓单后把粮食运出依阿华粮库,交给经纪人再次卖出。只要同一仓单卖给同一客户不超过一次,马赫尔就能够募集资金,为里昂试图全部买下运到芝加哥的实物小麦增加资金供给。这是采用一种仓单的游戏来威胁整个市场的信誉。在8月23日,《芝加哥论坛报》评论当时实施中的《仓库法》的社论说,只要这种机会像现在这样能够存在,仓库丑闻将继续,仓单登记注册系统没有真正的安全性可言([美]威廉﹒法龙(William.D.Fallon)著,王学勤译,《市场的缔造者--芝加哥期货交易所150周年》,中国财政经济出版社,2011年)。

历经近百年,美国的仓库欺诈行为依然存在。在我组织翻译的《商品期货交易及其监管历史》一书中,有许多交易所指定交割仓库欺诈的例子。1963年,美国现代史上最为臭名昭著的金融丑闻之一爆发,16亿磅色拉油神秘失踪,投资者和金融机构为此损失超过2亿美元。被称为“色拉油大王”的安东尼﹒德﹒安吉利斯控制着一家小公司,这家小公司运往海外的食用油占据了美国75%的市场。安吉利斯通过联合粗菜油精炼公司开始使用美国捷运(美国捷运信用卡公司帝国的一部分)的现场仓储服务,这一业务使美国捷运公司的业务跨入了类似开仓单进行银行贷款的领域。为此目的,进行现场仓储服务的企业不得不负担起监管客户仓储设施并确保银行贷款质押品按时到库的任务。这一业务得到了飞速发展。在1960年有人举报,安吉利斯谎称储存罐中都是油,而储存罐中储存的水比油还多,把水储存在仓库里,而谎称这些水是油。举报者描述,储存罐中套装了某种金属罐,它通常设置在用于取样判定罐中所装物质质量的小洞下面,无论何时我们对储存罐进行调查,我们都能够从这个充满豆油的金属罐中取样,而储存罐的剩余地方都装满了水(杰瑞﹒W.马卡姆著,大连商品交易所翻译组译,《商品期货交易及其监管历史》,中国财政经济出版社,2009年6月)。

美国通过现货立法和期货立法解决市场规范和信用问题。美国现货市场的欺诈行为同期货市场的操纵行为相关联。美国期货市场的发展史,也是监管部门同市场操纵行为的斗争史。自1865年CBOT实行标准化合约交易后,期货市场便频繁出现逼仓等市场操纵事件。1868年有报道的逼仓行为,小麦三次,玉米两次,燕麦一次,一次黑麦逼仓图谋,一次威胁要在猪肉合约上逼仓。到了1874年,情况不但没有好转,下半年几乎每个月都有逼仓。为此1874年伊利诺伊州通过了《反逼仓条例》。1914年美国国会颁布《棉花期货法》,其他立法包括《谷物质量等级法》和《仓储法》,1922年通过《谷物期货法》,1936年颁布《商品期货法》,1974年出台《商品交易委员会法》,可见美国现货市场和期货市场早期是缺少国家层级法律的,完全靠行业自律。随着市场的发展和问题的出现,逐步通过国家立法从根本上解决市场规范和信用问题(郭晓利,《监管者同市场操纵者的博弈》—读《商品期货交易及其监管历史》,《期货日报》,2003年6月6日)。我和同事也曾做过期货市场操纵问题的国际比较研究,总结市场操纵的理论界定,比较分析美国、日本和我国市场操纵的法律限制,提出市场操纵行为相关结论与建议(郭晓利、李政,《关于期货市场操纵问题的比较研究》,《期货日报》,2002年11月6日、7日和13日)。与此相关,期货价格的合理性判断和投资者行为的经济合理性判断,对关联账户实控关系认定以及市场是否存在市场操纵行为的认定,依然是个世界级难题,美国经过150多年期货交易和监管的探索,形成了一套比较成熟的机制,我们在认定标准的科学性、认定程序的规范性和公正性以及认定结果的权威性方面还有较大提升空间。

我国监管和司法部门持续加大对期货市场操纵行为打击力度。我国尚处在社会主义市场经济初级阶段,现货市场存在共性的问题,这些问题制约着期货市场发展的程度,也同期货市场操纵相关联,因此,在这个阶段打击市场操纵行为就成为监管部门的重要工作。1999年实施的《期货交易管理暂行条例》,以及2007年、2012年对期货条例的两次修改,都规定了对操纵期货市场价格行为的处罚,但标准不够具体,处罚明显过轻。2019年2月15日,中国证监会依据授权就《关于期货交易管理条例第七十条第一款第五项的规定》公开征求意见。《规定》共7条,第一条为制定依据,第二至五条明确禁止虚假申报、蛊惑、抢帽子、挤仓等四种操纵期货交易价格的行为,并规定了具体构成要件。其中,第二条禁止任何单位或者个人不以成交为目的申报买卖合约,影响期货交易价格,并进行与申报方向相反的交易或者谋取其他不正当利益;第三条禁止任何单位或者个人编造、传播虚假信息或者误导性信息,影响期货交易价格,并进行相关交易或者谋取其他不正当利益;第四条禁止从事期货投资咨询业务的机构或其人员,或者其他具有市场影响力的主体,对合约或合约标的物作出公开评价、预测或者投资建议,影响期货交易价格,并进行与其评价、预测或者投资建议方向相反的期货交易;第五条禁止任何单位或个人单独或者联合,在临近交割月或交割月,利用不正当手段规避持仓限制,形成持仓优势,影响期货交易价格。第六条为责任条款,第七条为生效日期。2019年6月28日,最高人民法院、最高人民检察院公布《最高人民法院、最高人民检察院关于办理操纵证券、期货市场刑事案件适用法律若干问题的解释》(以下简称《操纵市场司法解释》),并于2019年7月1日起施行。《刑法》第一百八十二条第一款第一至三项规定了联合、连续交易操纵、约定交易操纵、自买自卖操纵(也称洗售操纵)等三种操纵证券、期货市场的方法。《操纵市场司法解释》明确了六种操纵证券、期货市场的其他方法,即蛊惑交易操纵,抢帽子交易操纵,重大事件操纵,利用信息优势操纵,恍骗交易操纵(也称虚假申报操纵,跨期、现货市场操纵。同时,《操纵市场司法解释》明确了“自己实际控制的账户”的认定依据,明确了“情节严重”和“情节特别严重”的认定标准,对操纵市场犯罪的入罪和加重处罚的情节标准作了调整,降低了原立案追诉标准规定的持股比例、连续交易期间等相对比例指标,新增了成交金额、占用保证金数额、违法所得数额等绝对金额指标,进一步加大对操纵市场行为的惩戒力度。《操纵市场司法解释》对市场操纵行为形成震慑,为打击市场操纵行为提供了依据和遵循,我国的证券市场和期货市场虽同属资本市场,但差异巨大,《操纵市场司法解释》对打击证券市场操纵行为针对性更强一些。

2、我国现货市场存在的仓储安全、融资难融资贵、企业间信用问题具有我国所处经济发展阶段的特征

我国仓储行业现状及仓储安全问题由来。在我国社会主义市场经济发展初级阶段,市场秩序和信用问题成为较为普遍和关键的问题。我国这个阶段的仓储行业,呈现“多、小、散”的状态,据商务部统计,2017年我国仓储类企业数量超过3.7万家,其中小微企业占到90%。我国仓储行业还存在以下几方面的特点,仓储用地投资成本高,而租赁土地经营仓储相应问题多;仓库数量大,但布局不够合理,仓储设施大量剩余与能力不足地区两极分化;仓储技术发展不平衡,物流信息化建设起步晚,推进慢;仓储企业规模小,经济效益低,平均行业利润率仅为6%左右;仓储管理和技术人才缺乏,管理水平低。这样的行业特点,从整体看仓储行业产业集中度很低,缺少行业自律管理,恶性竞争严重,信用程度较差,相当部分的企业法律意识较为淡薄,主体信用缺失。从国家层面看,我国仓储管理法制建设起步较晚,相关法律、法规不够健全,至今我国还没有一部单独的仓储相关法律,目前只有《合同法》对仓储合同及仓单进行了简单规定。随着仓储行业的发展及仓库服务的衍生,现有的法规制度已落后于行业发展需要并限制了部分业务的发展。缺少法律法规和监管,没有专门的《仓储法》,缺少对仓储环节的物权凭证法律关系的界定,出现纠纷和问题,难以通过法律渠道清晰界定和解决。缺少国家层面监管,给不法商人留下过多做坏事的空间,做了坏事又得不到应有惩罚,企业的信用、企业间的信用都成为问题。

仓储安全问题制约动产融资助长融资难融资贵。仓储行业是服务行业,也是信用行业,客户把货物存在你的仓库,就如同把钱放在银行一样,相信仓库。但这个经济阶段的现实差距是很大的。融资的核心是信用,好借好还,再借不难。企业的信用程度差,银行就不愿意给贷款。仓储行业的信用程度差,存在仓库的货物没有安全保障,银行也就不愿给仓库的货物抵押贷款。储存在仓库的货物,如同存在银行的钱或是保险箱,银行不能做任何手脚的一样,仓库理应也是如此,但是仓储行业至今没有很好解决这个问题。信用程度差,不仅导致交易成本上升,也造成了融资难融资贵问题的主要原因之一。据中国仓储与配送协会统计,我国目前的动产资产达到50~70万亿元,金融机构短期贷款余额35万亿左右,但其中动产担保贷款只有5万亿左右,占比不足20%,但是西方发达国家短期贷款中约60%为动产担保贷款。这样的状况,与我国仓储行业发展水平较低,信用程度不够相关,也与仓储立法滞后相关,缺少如仓单作为物权凭证的法律认定、以动产、仓单为质押担保的违约处置、担保存货管理各方责权利规定等。2017年,到上海的世天威仓储公司调研,这家公司成立于1847年,总部设在荷兰鹿特丹,它们公司开出来的仓单,只要客户拿到银行,就能得到95%的贷款。

我国仓储行业未来发展值得期待。随着物联网等新技术的应用,货物的数量、质量安全问题已经找到解决的办法并在逐步推广,但是货物的所属权问题,依然没有找到很好的解决办法。在生活资料方面,以京东物流、菜鸟物流为代表的新经济时代的仓储、物流、配送企业,在快速整合扩大规模的过程中,较好地解决了仓储安全问题。在大宗商品方面,仓储行业的整合提升才刚刚开始。在消费升级、渠道变革和物流现代化进程中,传统物流逐渐向现代物流转变,仓储的重要性日益凸显,仓储企业面临新的发展趋势,一是信息化成为行业发展重头戏,仓储业的信息化正在向深度(智能仓储)与广度(互联网平台)发展;二是标准体系不断完善,推进仓储资源整合,提高行业集中度;三是智能仓储、大数据、云计算与物联网等新一代互联网技术深度融合。通过利用新技术,强化管理和服务,通过整合资源,提高行业集中度、整体实力和信用水平,通过加强立法,规范秩序,解决后顾之忧,仓储安全问题、融资难融资贵问题将在相当程度上得到解决,也有助于解决交易对手方信用问题。

3、我国存在的企业缺少衍生工具和企业定价话语权问题主要源于我们没有经历中远期阶段、场外市场发展滞后以及清理整顿的后遗症、对外开放程度不足

如前所述,我国在半市场化条件下,现货市场不发达、不成熟、不完善,跨越中远期市场阶段,直接探索开展大宗商品期货交易,刚出生又经历了两次的清理整顿,保证了生存,出现了“两个弱化”和“一个强化”,捆住了手脚,使期货市场难以发挥作为市场组织推动现货市场规范发展和信用提升的功能作用。美国商会初期的积极作用充分说明,经历中远期交易阶段,企业之间通过形成长期、稳定的交易关系,形成俱乐部的性质,对自身的行为和信用倍加珍惜,有助于提升企业之间的信用,提高交易对手方信用;同时,现货企业将主导中远期市场的建设和参与,中远期市场的参与者来自现货市场的参与者,两个市场融为一体,为期货市场的建设和参与奠定坚实的现货基础,也为强大的场外市场奠定坚实的场内基础;在期货市场和现货市场的投资者结构高度一致的基础上,企业在期货市场占据主导地位,在规则制定和价格形成中发挥主导作用,那么期货市场规范管理和高度信用,将在推动现货市场的规范和信用方面、在场外市场的形成方面、在衍生工具的创新方面发挥很大的作用。近30年来,我国期货市场这个没有经历中远期阶段的半市场化条件下的“早产儿”在规模上和数量上取得很大发展,但在市场运行质量上的提升较慢,两次的清理整顿弱化了期货市场和现货市场的联系,使得企业在期货市场的定价话语权不够大,也使得期货市场对现货市场的影响和带动作用不够大,我国期货市场的对外开放起步不久,距离企业在国际市场拥有定价话语权还有较大差距,但这也说明我国期货市场在推动解决大宗商品领域突出矛盾和问题方面发挥作用的空间和潜力巨大。

解决现货市场问题的重要性和迫切性。今天我国的现货市场,和我们看到的发达国家情况相比,依然存在着较大的差距(郭晓利、王云涛,《感受美国谷物产业发展》,《中国经济时报》,2003年9月26日)。解决我国大宗商品领域的突出矛盾和问题,尽快缩小这种差距,具有紧迫感和迫切性。大宗商品领域存在的这些矛盾和问题长期得不到解决,出现了很多风险事件,如“上海钢贸事件”,“青岛港事件”,给相关产业和金融机构造成了很大的伤害,受此影响,银行至今很少敢对大宗商品进行货物抵押贷款,导致大宗商品领域融资难融资贵的问题极其突出。因此,不解决大宗商品的仓储安全问题,银行就不能够放心地把资金贷给企业;不解决融资难融资贵问题,支持实体经济发展就会成为一句空话;不解决对手方信用问题,企业间就不能够放心交易;不解决衍生工具缺乏的问题,企业就没有办法规避经营的风险,解决不了个性化的保值避险的需求。因此,作为大宗商品的生产、消费和贸易大国,这些矛盾和问题不能够及时解决,严重制约我国产业经济的市场化、国际化发展,严重影响我国相关产业和企业提升核心竞争力,严重拖累我国企业参与国际竞争和争夺国际定价话语权。在当前世界经济和国际贸易格局发生深刻变化的今天,抓紧推动解决这些矛盾和问题,尤为重要和迫切。

(本文作者介绍:郭晓利,经济学博士,高级经济师,瑞达期货股份有限公司董事、首席顾问。1982年公派日本留学,1988年在东京做期货,1991年回国。曾任深圳前海联合交易中心行政总裁,郑州商品交易所总经理,大连商品交易所副总经理,中国国际期货公司副总裁,中国国际信托投资公司贸易公司交易员,日本ACE交易株式会社营业主任,曾兼任中国期货业协会副会长,中国期货保证金监控中心第一届董事会董事,全国人大财经委《期货法》起草小组顾问,2003年获国家留学回国人员成就奖,大连市第十届政协委员,著有《期货期权交易技巧》,《转轨时期的中国期货市场》,《企业集团的国际比较》,合译《企业主义》,《期权:基本概念与交易策略》,《商品期货交易及其监管历史》,发表论文数十篇。)

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郭晓利,经济学博士,高级经济师,瑞达期货股份有限公司董事、首席顾问。1982年公派日本留学,1988年在东京做期货,1991年回国。曾任深圳前海联合交易中心行政总裁,郑州商品交易所总经理,大连商品交易所副总经理,中国国际期货公司副总裁,中国国际信托投资公司贸易公司交易员,日本ACE交易株式会社营业主任,曾兼任中国期货业协会副会长,中国期货保证金监控中心第一届董事会董事,全国人大财经委《期货法》起草小组顾问,2003年获国家留学回国人员成就奖,大连市第十届政协委员,著有《期货期权交易技巧》,《转轨时期的中国期货市场》,《企业集团的国际比较》,合译《企业主义》,《期权:基本概念与交易策略》,《商品期货交易及其监管历史》,发表论文数十篇。

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